把石油變成全球最大的「國家隊」基金！挪威主權基金，如何投資？

嗨，大家好，我是好葉，陪你一起學習學校沒教的知識。

你知道，全球最大的主權基金是怎麼投資的嗎？

這個基金就是挪威主權基金。

截至 2026 年 6 月底，它的規模就達到了 22.683 兆挪威克朗，約 2.2 兆美元，光是上半年的投資報酬率就達到 9.4%。

它持有約 7,100 家公司，平均擁有全球上市公司約 1.5% 的股份，最大持股包括 NVIDIA、Apple、Alphabet、Microsoft、台積電和 Amazon。

換句話說，我們平常熟悉的大公司，背後很可能都有挪威這位股東。

更驚人的是，現在基金創造的累積投資報酬，已經超過政府歷年的淨投入了。換句話說，今天這支基金大部分的價值，已經來自長期投資。

這時你可能會想：「既然它的成績這麼好，那我打開持股名單，直接照著買不就好了嗎？」

但如果你真的照抄，抄到的可能只是幾支明星股票，卻漏掉它背後整套資產配置與風險控制。

所以，今天我們就來看看這支全球最大的「國家隊」基金，到底是怎麼配置資產、目前它投資了什麼，以及身為普通投資者的我們，真正可以跟它學的是什麼。

*習慣看影片學習的朋友，也可以透過下方影片看好葉分享這篇！

1／基金的錢從哪裡來？

首先，一支規模高達 2.2 兆美元的基金，最初的錢究竟是從哪裡來的呢？

如果你有關注挪威主權基金，應該就會知道答案是「石油」。

起初，挪威在北海發現大量石油和天然氣後，政府突然多了一筆可觀的收入。

這當然是一件讓挪威政府值得開心的事，感覺就像突然中了國家級彩券，突然多了一個龐大的收入來源。但冷靜下來後，他們也發現：石油總有一天會挖完，這筆突如其來的財富如果處理不好，反而可能為國家留下長期問題。

如果所有收入都拿來增加當下的政府開支、提高人民福利，他們這一代人或許可以過得很舒服；但石油耗盡後，這筆收入就會消失，未來世代就無法再從這項資源受益了~

所以，挪威政府做了一個決定，那就是成立一個主權基金。

這個基金在 1990 年通過法案成立，並在 1996 年投入第一筆資金。它的任務就是把會逐漸耗盡的地下資源，轉換成可以長期持有的金融資產。

更讓人想不到的是，這個基金的錢竟然不是投資在挪威市場，而是投向挪威以外的市場。

你猜猜看為什麼呢？

你想想看。如果大量石油收入在短時間內湧入國內，物價和挪威克朗的匯率會怎麼樣？

當然是會被推高。

其他出口產業的競爭力又會怎麼樣？

當然是會被削弱。

但把資金投向海外，就能降低石油收入對本國物價和匯率的直接衝擊。

而且，政府也不能隨隨便便把基金當提款機一樣使用。

按照挪威的財政規則，政府長期使用基金的金額，應以預期實質報酬為參考，目前估計約為 3%。

但個別年份是可以調整的，關鍵就是不能因為石油收入增加，就把錢一次花掉。

換句話說，挪威不會隨便動用這筆基金，因為他們給了這筆基金一個很清楚且重要的任務：

把有限的石油資源，轉換成能夠留給不同世代的全球金融資產。

那既然這筆錢是要留給不同世代的，挪威是怎麼決定靠什麼資產讓基金增長，又怎麼控制市場下跌的代價呢？

2／挪威基金如何兼顧增值與風險？

答案其實很簡單。

挪威把大部分資金投入股票，分享全球企業的成長；再利用債券、分散投資和再平衡，降低一次錯誤重創整個基金的可能。

根據挪威財政部制定的策略基準，基金的核心配置是 70% 股票、30% 債券。

看到這個配置，你可能會覺得：一個高達2.2兆美元的國家基金，居然把七成資金放進股票，膽子也太大了吧？

確實，這是非常有魄力的決定。但如果你想到挪威有著長期投資的信念，應該就不會覺得驚訝了~

這個基金是要投資幾十年，甚至延續到未來世代的。股票雖然占比高，但既然有較長的投資期限，挪威就有條件承受短期波動，換取較高的長期報酬。

當然，這樣做確實曾讓挪威承受代價。

就在 2022 年全球股票和債券同時下跌時，挪威基金全年虧損 1.637 兆挪威克朗，按當年年底匯率約為 1,660 億美元，報酬率是負 14.1%。

但就像剛才所說，這個基金的投資期限很長，挪威短期使用基金的需求也相對有限，雖然這些條件不會讓虧損消失，卻讓挪威比較不需要在市場低迷時被迫賣出，可以等待企業和經濟恢復。

當然，70%股票，30%債券只是挪威的資產配置準則，事實上，他們還是有配置其他類型的資產的。

比如截至 2026 年 6 月底，如果把整個基金想像成 100 元，大約有 72.1 元投資股票、25.8 元放在固定收益、1.6 元投資未上市房地產，另外 0.5 元投入未上市再生能源基礎建設。

當中，股票和債券就像剛才所說，分別是負責長期增值和提供利息與流動性；房地產和再生能源基礎建設占比很小，主要提供其他收入來源。

這裡你可能注意到了，先前挪威的策略基準是 70% 股票，但這裡實際比例卻是 72.1%。這通常是市場波動造成的：當股票漲得比債券快，占比自然會提高。

因此，基金也設有再平衡規則。當配置偏離預定範圍，就調整持倉，把整體風險拉回原本的位置，避免市場漲跌悄悄改變投資策略。

那目前基金的股票資產是高達 16.358 兆挪威克朗，約 1.6 兆美元的。這筆錢到底都投資了什麼呢？

3／挪威基金投資了哪些公司？

把持股攤開來看，挪威主權基金幾乎就是一張全球企業巨頭的名單。

截至 2026 年 6 月底，第一大股票持倉是 NVIDIA，價值約 6,120 億挪威克朗，也就是約 590 億美元；接著是 Apple、Alphabet、Microsoft、台積電和 Amazon。

再往下還有 Broadcom、Samsung、ASML 和 SK hynix，整條 AI 供應鏈幾乎都出現在主要持股中。

如果是看產業占比，科技股約占股票組合 32.2%，是最大的產業；但基金也廣泛配置金融、工業、消費、醫療和能源。地區方面，北美占比約 57%，歐洲約 20.1%，其餘分布在亞洲、大洋洲和新興市場。

光從表面看，挪威基金好像特別看好美國科技股。但其實這份名單不能直接當成基金經理人的推薦清單。

因為基金大部分股票是以富時全球全市場指數為參考的，而這個指數主要按照公司市值分配比例。公司的市值越大，在指數裡的比重通常也越高。

舉個簡單的例子。

假設一個迷你股市只有三家公司，分別占整個市場的 60%、30% 和 10%。如果你拿 100 元按照市場比例投資，自然會分別投入 60 元、30 元和 10 元。

第一家公司會成為最大持股，但這不代表你研究後認為它最便宜、未來一定漲得最好；它只是占了整個市場六成。

挪威基金也是類似的情況。NVIDIA、Apple 和 Microsoft 本來就是全球市值最大的企業，它們的龐大持倉很大程度反映了市場權重，單靠持股排名不足以判斷基金經理人正在發出買進訊號。

如果我們只抄最大的十支股票，就等於拿走組合中最顯眼的部分，卻丟掉背後數千家公司提供的分散效果。

除了股票，基金也持有大量政府債券和企業債券。它一邊成為全球企業的股東，一邊把部分資金借給不同國家和公司。

問題是，如果大部分持股都跟著全球指數配置，挪威還需要專業分析師嗎？它究竟是一支巨型指數基金，還是也會主動選股呢？

4／挪威基金也會主動選股嗎？

答案是，挪威基金依然會聘請專業分析師，他們也會主動選股。

只是它先用指數建立組合主體，再讓分析師和基金經理人在規則內調整。

基金把投資方法分成三類：市場曝險、證券選擇和基金配置。

這些名詞聽起來有點複雜，我們一個一個翻成白話。

第一是市場曝險。這個名字聽起來很難，其實就是先按照基準指數，建立基金最基本的股票和債券持倉。

假設一家公司占全球股票指數的 5%，那麼在基金的基本持倉裡，這家公司通常也會占接近 5%。這樣全球哪些公司正在增長，基金大致都能參與，不必把所有希望押在少數幾次選股上。

不過，挪威基金管理的是 2.2 兆美元。普通投資者買進一支股票，通常不會影響股價；但它一次要買幾十億美元，如果全部同時下單，可能還沒買完，價格就已經被自己推高了。

因此，團隊會把訂單拆開、選擇適合的交易時機，盡量避免因為買賣規模太大而增加成本。根據基金的策略報告，這些交易方式的改善，在 2023 到 2025 年間，估計令交易成本減少約 30%。

所以，市場曝險的任務很簡單：用盡可能低的成本，先取得全球市場的整體報酬。

第二是證券選擇。研究團隊會分析公司的商業模式、財務狀況、管理層和長期發展，再決定相對於指數多買或少買哪些公司。基金也會把部分資金交給熟悉當地企業的外部經理人，補足總部難以掌握的新興市場和中小型公司。

延續剛才的例子，指數原本要求拿 60 元投資第一家公司。但研究後如果發現它估值過高，基金經理人可以少買一些，把資金放進更有信心的公司。

第三是基金配置。它處理的，是整個組合在哪些資產、市場和策略上，要比基準多放一點，或少放一點。

舉個實際例子。2023 到 2025 年間，基金曾略微降低股票比重，整個基金的市場風險因此下降；但當股票市場表現較好時，這項決定也拖累了相對報酬。同期，房地產的表現不如為了購入房地產而賣出的股票和債券，同樣令配置策略落後基準。

我覺得這裡最值得注意的，是挪威基金並沒有在指數投資和主動選股之間二選一。

它先用指數守住組合主體，再讓研究團隊在有限範圍內表達判斷。

當然，研究團隊再有信心，也不能讓整個基金變成一場豪賭。

因此，挪威財政部設定了 1.25 個百分點的預期相對波動上限。你可以把它理解成主動管理的「風險預算」，限制基金能夠偏離基準指數到什麼程度。

這個 1.25 個百分點不能理解成實際報酬差距的絕對上限。它是一項根據市場波動估算的風險指標。按照官方解釋，基金和基準指數的報酬差距，預計大約每三年才會有一年超過 1.25 個百分點。這只是統計預期，不能保證未來結果。

截至 2026 年 6 月底，基金實際的預期相對波動只有 0.3 個百分點。這代表它雖然主動研究和調整持股，整體組合依然非常接近指數。

簡單來說，指數讓基金不錯過全球增長，公司研究負責局部調整，風險預算則避免一次誤判傷害整個組合。

那麼，這種「大部分跟著市場、少部分主動調整」的方法，真的能擊敗指數嗎？

5／挪威基金真的打敗市場了嗎？

講到績效，我們很容易被一個漂亮的報酬率吸走注意力。但要判斷挪威基金是不是真的厲害，我會把它拆成兩個問題。

第一個問題：這筆錢有沒有長期增值？

截至 2026 年 6 月底，基金上半年的報酬率是 9.4%。從 1998 年開始計算，基金的年化報酬率約為 6.86%；扣除通膨和管理成本後，年化實質報酬仍有 4.51%。

無論看哪一個數字，都不像一年翻倍那麼刺激。但持續累積二十多年，結果就完全不同。

截至 2026 年 6 月底，單計政府投入與提取，累計淨投入約為 5.598 兆挪威克朗，約 5,430 億美元。基金創造的累積投資報酬則達到 15.21 兆挪威克朗，約 1.48 兆美元。

白話來說，現在挪威政府每淨投入 1 克朗，基金已經透過投資另外賺出約 2.7 克朗。

石油收入替基金準備了第一桶本金，真正把基金規模推高的，是二十多年累積下來的投資報酬。

第二個問題：它有沒有打敗市場？

答案是：有時候會，有時候不會。

以 2025 年來說，基金雖然賺了 15.1%，卻仍落後基準指數 0.28 個百分點。這說明判斷績效時，不能只問今年賺了多少，還要比較按照基準指數投資原本可以賺多少。

從 1998 年到 2026 年 6 月底，挪威基金的長期年化超額報酬約為 0.24 個百分點。

這相當於每投資 100 元，基金平均每年只比基準多賺 0.24 元。

看到這裡，你的第一個反應可能是：就這樣？

如果本金只有 100 元，確實沒什麼感覺。但挪威基金管理的不是 100 元，而是 2.2 兆美元的巨額！

以 2026 年上半年為例，基金雖只比基準高出 0.22 個百分點，卻創造出約 450 億挪威克朗，也就是 44 億美元的收益。

不過，基準只是其中一項標準，不能只用某一年有沒有跑贏它，判斷整支基金是否成功。挪威基金的任務，是在可接受的風險下，取得最高可能的長期報酬。因此，除了超額報酬，市場大跌時虧多少、整體波動有多大，以及基金能否保持流動性，同樣是重要的評估標準。

前面提到，2022 年基金虧損 14.1%；但同一年，它仍比基準指數高出約 0.9 個百分點。這不代表基金每次遇到熊市都一定更抗跌，卻說明市場下跌時少虧一點，同樣是投資管理帶來的結果。

所以，判斷挪威基金是否成功，不能只看某一年的輸贏，而要看它能否在自己的任務和風險限制下，長期讓資產持續增值。

不過，普通投資者既沒有 2.2 兆美元，也沒有數百名專業投資人協助管理資產。那麼，我們真正可以從挪威基金身上學到什麼呢？

6／普通投資者怎麼學挪威基金？

我們雖然沒有挪威基金的資金規模，但它做投資決定的順序卻是值得普通投資者效仿的。

第一，確認資金用途

挪威成立基金時，先思考的問題是「這筆錢究竟要拿來做什麼？」

他們確認後的目標，就是把有限的石油收入，轉換成能夠留給不同世代的財富。正因為確認了資金用途，所以挪威政府才能保持長期思維，用幾十年的時間去投資，也更能承受較大的短期波動。

放到我們身上，道理也是一樣。

如果你的一筆錢是短期需要用到的，比如房子的頭期款，那麼這筆錢就不適合用於長期投資。

但如果你的一筆錢是為了累積退休金，短期內不著急使用，那麼用於投資時你也較不會擔心市場短期的波動。

換言之，確認資金用途，不只是給你的錢貼上標籤，它也決定你這筆錢可以投資多久，以及你能承受多少市場下跌。

第二，決定股票比例

挪威基金採用大約七成股票、三成債券，不代表這是所有人的標準答案。如果五年後就需要用錢，卻照抄它的股票比例，市場下跌時未必有時間等待復甦；投資期限很長卻過度保守，也可能無法得到需要的增長。

因此，先決定股票、債券和其他資產各自負責什麼。黃金或比特幣也應獨立評估用途和風險，不能因為都被稱為分散配置，就假設它們可以取代債券。

第三，不熟悉的市場交給指數

挪威基金沒有要求分析師逐一挑選全球數千家公司，而是先以全球股票指數建立組合核心，確保基金能夠參與全球市場的整體增長，再針對部分公司進行主動研究。

放到我們身上，對於沒有能力長期追蹤的國家和產業，也可以利用廣泛分散的指數工具取得市場報酬，把有限的研究時間留給自己真正熟悉的公司。

第四，熟悉的公司深入研究

指數解決廣度，主動選股處理深度。如果你熟悉某個產業，也願意長期追蹤，就可以研究公司的商業模式、護城河、管理層、增長空間、估值和風險。

就像挪威基金也會透過內部團隊和外部經理人，決定哪些公司可以比指數多持有一些。重點是替主動選股設定範圍。畢竟了解一家公司，不代表它可以無限制地占據整個投資組合。

第五，提前寫好調整條件

一支股票上漲後，原本占組合的 5%，可能慢慢變成 20%。這代表投資成功，也代表整個組合開始依賴同一家公司的表現。

這時就要重新檢查：是否需要再平衡？當初買進的理由還成立嗎？估值和風險有沒有明顯改變？提前寫下規則，可以減少市場上漲時過度樂觀，下跌時又臨時改變策略。

以上五點，真正值得學的是挪威做決定的順序。至於它最後採用什麼配置、持有哪些公司，不能原封不動搬到我們身上。

畢竟挪威基金沒有一般人的退休期限，短期內不需要變賣大量資產；它的資金來源、稅務條件和投資規模也與個人不同。

把這五個問題提前想清楚，你得到的就不只是一張持股清單，而是一套可以反覆檢查自己投資決定的方法。

結語：挪威基金最值得學的事

最後，我們來做個總結。

挪威基金的做法其實很務實。它先根據基金的任務決定資產配置，再以全球市場作為投資核心，同時讓專業團隊研究公司，在限制範圍內調整持股。

這套方法替挪威管理了幾十年的石油收入，也讓投資報酬逐漸成為基金最主要的價值來源。

當然，我們無法直接複製它的資產比例。挪威基金的規模、資金來源和投資期限，都跟普通投資者不一樣。

不過，下次再看到某支股票成為挪威基金的最大持股，我們就知道，這不一定是一個買進訊號。持股名單只能提供研究線索，最後仍要回到公司本身，以及自己的投資目標和組合。

所以，研究挪威基金最有意思的地方，不只是知道這個全球最大的「國家隊」基金買了什麼。

我們也能從它的做法，看見一筆龐大的資金，如何透過清楚的投資方法，被管理數十年，並且繼續為下一代創造價值。